Airasia長程運輸航空 AAX 季报分析篇 [Q4 FY2017]

AAX的业绩表现虽然好。但是股价升到RM0.44,就掉到RM0.405。2018年2月初,马股随着美股而大跌反弹,好业绩并不会让股价大升。

Long hard slog on AAX, but feeling good, says Fernandes

February 22, 2018 09:50 am +08

KUALA LUMPUR (Feb 22): Low-cost long-haul carrier AirAsia X Bhd’s (AAX) co-founder and co-group CEO Tan Sri Tony Fernandes hailed the carrier’s earnings for the financial year ended Dec 31, 2017.

In a follow-up to his earlier tweet yesterday, Fernandes this morning said: “Been a long hard slog on @airasia X but we looking and feeling good.

“Growth again. Strong associates in thailand and Indonesia. We will show value as we did in AirAsia,” he tweeted.

“Great set of results from AirAsia X,” he had earlier said in his twitter account yesterday.

AAX’s net profit more than doubled to RM84.41 million in the fourth quarter ended Dec 31, 2017 (4QFY17) from RM39.01 million a year ago, supported by a 12% growth in passenger volume.

Earnings per share rose to 2 sen versus 0.9 sen in 4QFY16. Quarterly revenue also increased 4.3% to RM1.22 billion in 4QFY17, from RM1.17 billion in 4QFY16.

This was despite a higher other operating expenses of RM149.73 million in 4QFY17 – which included a provision for doubtful debts of RM11.8 million – compared with RM109.32 million in 4QFY16.

In a filing with Bursa Malaysia yesterday, the airline said ancillary revenue per passenger increased by 4% to RM142 year-on-year in 4QFY17.

"The seat load factor was at 83%, which was 2 percentage point higher than the same period last year. However, average fare was down by 8% at RM519, compared with RM565 achieved in 4QFY16," it added.

The improved quarterly results lifted AAX's net profit for full FY17 to RM98.89 million, more than doubling from RM44.84 million the previous year. Revenue was also up 17% to RM4.56 billion, from RM3.9 billion in FY16.

Based on the current forward booking trend, AAX said forward loads and average fares are trending better than the previous year.

At 9.32am, AAX pared some of its gains and was up 4.94% in active trade.

The stock gained 2 sen to 42.5 sen with 84.97 million shares done. The stock had earlier risen to a high of 44 sen.

美联储退出量化宽松政策

美国债务再次拉响警报，已引起美联储内部高官担忧

2018-02-22 16:04:48

美国债务上限危机近期再次引起国际社会的广泛关注。专栏作家Chris Hamilton认为，美国经济增长完全基于联邦债务的增长。如果没有联邦赤字支出，美国经济将会萎缩。目前美国国债只有3个可能的购买团体：“外国投资者”、美联储，及私有国内来源（养老金、银行、共有基金及个人）。国外投资者已基本停止购买美国国债，美联储正在缩减其资产负债表，这就只剩下美国大众来购买所有新发行的大量美国债务。

全球较高增长、较低通胀与主要发达经济体货币政策正常化

2018-02-14 17:56:50 

　　2017 年以来，全球经济呈现复苏态势，但大部分经济体通胀普遍处在较低水平。据国际货币基金组织（IMF）估计，2017 年全球 GDP 同比增长 3.7%，其中发达经济体增长 2.3%，新兴市场与发展中经济体增长 4.7%，较 2016 年均有所提高。与此同时，发达经济体 2017 年通胀率预计为 1.7%，虽显著高于 2016 年水 平，但仍不及多数发达经济体货币政策目标；新兴市场经济体尽管通胀走势有一 定分化，但总体通胀率预计为 4.1%，低于 2016 年的 4.3%。

　　以美国、欧元区、日本为例，美欧日三大经济体 2017 年以来复苏势头良好， 增速均处于近年来较高水平，美欧 2017 年 GDP 同比分别增长 2.3%和 2.5%，日本2017年三季度 GDP 环比折年率增长2.5%；劳动力市场表现强劲，三大经济体失 业率不断创金融危机以来新低，2017 年 12 月分别为 4.1%、8.7%和 2.6%；然而 三大经济体同期通胀水平却相对较低，剔除能源与食品价格的核心通胀率均较为 疲软，2017 年 11 月分别为 1.7%、0.9%和 0.9%，持续低于其通胀目标。

　　经济增长回暖、劳动力市场表现良好为主要经济体逐步启动货币政策正常化 创造了适宜的环境，但通胀水平持续低迷又使得政策制定者仍为宽松货币政策保 留了一定空间。目前，美联储已逐步走上退出量化宽松（2014 年 10 月）、提高 政策利率（2015 年 12 月起已加息 5 次）、缩减资产负债表（2017 年 10 月）的货 币政策正常化路径，同时坚持渐进式加息，强调将密切关注通胀情况并适时调整 货币政策。欧央行货币政策正常化进程滞后于美联储，已于 2016 年 12 月、2017 年 10 月两次延长其资产购买计划，但两次都缩减了购买规模，释放出一定的货 币政策正常化信号；欧央行同时强调为实现其通胀目标，如有必要仍可延长资产 购买计划。日本央行在货币政策决议中继续强调实施收益率曲线管理下的量化与 质化宽松货币政策，直到通胀率稳定在 2%目标。持续低迷的通胀已成为影响主 要发达经济体货币政策正常化的一个重要因素。

　　目前对于主要发达经济体低通胀现象讨论较多，纵观各方观点，低通胀现象 的成因既可能有暂时性、周期性因素，也可能有趋势性、结构性因素。一是原油、 粮食等大宗商品价格处在近年来低位，对通胀上升产生拖累；二是劳动力市场兼 职劳动者、临时雇佣合同和低技能劳动者占比上升等结构性因素导致工资增长缓 慢；三是主要经济体目前都存在通胀预期较低的问题，影响工资和商品价格的上 涨，抑制了家庭和企业的消费与投资需求，导致通胀缺乏上升动能；四是近年来 主要经济体货币政策大多转向以通胀为目标，并对外明示了通胀目标的水平，在 主要经济体央行可信度进一步提升的情况下，通胀预期被锚定在通胀目标之下，

　　在稳定通胀的同时，也导致了通胀低迷；五是全球价值链发展与技术进步因素可能带来价格下行压力。 总体而言，与经济复苏态势背离的低通胀现象的背后成因复杂，各方仍存在较大争议。低通胀持续的时间超过了货币当局的预期，也为未来货币政策走向带来一定的不确定性。若通胀持续低迷，货币政策可能以更渐进的方式走向正常化，在当前全球杠杆率与资产价格高企背景下，抑或导致金融风险进一步积聚。近期国际股市大幅震荡，一定程度上也与前期宽松货币政策导致股市估值较高有关。考虑到宽松货币政策可能带来的资产价格泡沫、金融体系脆弱性以及贫富分化等 问题，中央银行是否仅盯物价稳定目标引起了越来越多的关注和反思。这些问题 都值得进一步深入研究。当然，未来全球通胀走势仍可能有较大不确定性，对通胀的变化亦须密切监测和关注。

世界面临长期停滞还是超级债务周期？

2018-02-21 13:29:11 

金融危机已经爆发十周年。人类是否驯服了金融危机？世界经济更稳定了么？中国经济又从中学习到什么？下一场金融危机又将爆发在何处？

长期停滞假说

美国财政部前部长劳伦?萨默斯是悲观派的代表，他最早于2013年底提出了“长期停滞”的可能性，并于2015年正式提出了“长期停滞假说”。发达国家和新兴市场的长期失衡导致全球范围内的储蓄过剩，萨默斯认为储蓄的结构性上升压低了利率。并且，只要实际自然利率低于零，长期停滞在全球范围内就会持续存在，这也是经典索洛增长模型的一个直接结论。

实际上，利率下行的趋势并不是危机以后的新现象，放在更长的历史时期，这个趋势自上世纪80年代末和90年代初就开始了，08年后只是这个趋势的延续。而金融危机以来，以美国为首的发达国家递次开展的流动性锦标赛加剧了这种状况。为了刺激投资，非常规的货币政策一方面采取预期引导的方式向市场传达长期保持低利率的政策，另一方面通过购买长期资产，直接压低长期利率、风险溢价和期限利差。量化宽松刺激经济增长的主要机制是鼓励经济活动的参与者更多的承担风险。对消费者而言，低利率通过推升资产价格，形成财富效应，刺激消费支出。另一方面，压低风险利差和期限利差也能够激发企业从事更多长期投资。

但量化宽松的实际结果是利率倒挂，以及安全资产的短缺，致使经济陷入顽固的流动性陷阱，同时还产生了广泛的外溢效应，导致新兴市场经济体的汇率和资本市场剧烈波动，这一点中国的投资者应该有切身的体会。所以，原本旨在引导资金进入实体经济以扩充内需（消费需求）的货币政策，结果却助长了风险偏好的抬升和资金大规模的跨境流动，导致了奇怪的“三高一低”现象，即全球央行资产负债表历史新高，债务与杠杆水平历史新高和风险资产价格的历史新高（如美国的房市和股市已经创下新的记录），同时，VIX隐含波动率和实际波动率都是历史新低。这就好比一个心态异常平和的“三高”人群，总觉得有点不正常。

抛开金融，实体层面也有隐忧。从生产函数的角度来看，资本回报率下降已成共识，人口增长率放缓是全球难性难题。另一个很少被提及的因素是妇女劳动力参与率提升也已经进入尾声，而它自上世纪70年代开始大大缓解了美国等发达国家的困境。同时，过去30年对世界经济增速做出重要贡献的中国也迎来了产业转型升级和经济增速换挡的历史新阶段。最难预测的长期因素就是技术进步了，关键在于量变能否引起质变，发挥创新的集聚和爆炸效应。

这个混沌的世界，永远不缺悲观的理由。但是，从全球经济复苏的现状来看，历史的天平似乎正在向乐观者倾斜。

超级债务周期

与萨默斯相反，IMF前首席经济学家罗格夫则相对更加乐观。他提出了“超级债务周期”假说，以解释后危机时代的低利率和低增长现象。他认为，危机后的低增长、低利率和低增长的“新常态”只是超级债务周期中的一个阶段。当未来去杠杆告一段落，借贷困难得到缓解，经济内生动能也会复苏。

罗格夫和莱恩哈特基于历史上各类危机的实证证据，认为这次危机与历次危机有许多相似点。当然，这次危机也有其特殊之处。之所以复苏步伐如此艰难，与政策操作不当有较大关系。竞争性的量化宽松的货币政策引起资金供过于求。除此之外，监管环境的改变还限制了风险较高和规模较小的借款人的借贷能力，信贷需求受到压抑。这些都是解释低利率的原因。同时，量化宽松是通过央行购买资产的方式实现的，这使得全球央行的资产负债表急剧膨胀。央行的资产对应着实体部门（包括政府）和商业银行的负债，债务的积累必然拖累需求，致使经济复苏乏力。罗格夫认为应该大胆采用非传统的方案来缓解债务的压力，比如债务的减免、债务重组，以及提高通胀目标等。正是在多种措施的共振下，全球经济稳步复苏，债务问题也得到有效缓解。

处理债务问题的终极手段是经济增长，也就是企业利润的改善，和居民报酬的增加。而宽松的货币政策，总是与债务的堆积相伴而生，因为货币的本质就是债务。所以，非常规货币政策的推出是必然的，只是时间选择的问题。

站在十年后的今天来看，仅依靠货币政策引领全球复苏的任务已基本宣告失败。美联储最早在2013年就释放了缩减量化宽松规模的信号，并最终于2014年10月正式退出。历时一年多，美联储于2015年12月17号退出零利率政策，宣布加息25个基点，将联邦基金利率保持在0.25%-0.5%区间内。两年后的2017年，美联储宣布自10月份开始缩表。至今，美联储已经加息5次，最近的一次是2017年12月1号，联邦基金利率上限已经达到1.5%的水平。按照耶伦的计划，联邦基金利率要调整到3%的水平，所以未来2年内还有150个基点的升幅。平均来看，1年会加息3次。全球流动性锦标赛已经正式落下帷幕，流动性拐点已经到来。而2017年，就是流动性拐点的元年。在美国非农数据好于预期，欧洲和日本经济复苏超预期的背景下，2月5号美股重演了“黑色星期一”，三大股指单日大跌4%左右，其中道琼斯指数创下2011年年中以来最大单日跌幅，再加之10年期美债收益率已经穿透近10年来的下跌走廊，历史经验看这种情况往往伴随着某种形式的危机。恐慌情绪蔓延到了欧洲和亚洲，A股也未能幸免。在基本面好于预期的情况下出现的这种下跌，主要原因在于可能出现超预期的流动性紧缩。

虽然欧元区和日本并没有紧跟美联储加息和缩表，但是随着经济复苏前景更加明确，在可预见的短期内，欧央行和日本央行或将采取相应举措。毕竟，非常规货币政策只是应对危机的权宜之计，在长期内是不可持续的。而且，欧央行与日本央行的资产负债表结构已经严重失衡。以日本央行为例，截止2016年底，日本央行持有日本政府债券总额达到350万亿日元，占日本政府债券市场总额的36.7%。同时，日本央行持有的交易所基金份额占比更是高达55.2%。所以，日本的量化宽松，也已经到了瓶颈期。

量化宽松可以托住经济不在继续下沉，但要带领经济全面复苏，还是要从实体经济层面找原因。特朗普减税计划是一个坐标，它标志着货币政策正在转向财政政策，而财政政策的终极目标仍然是扩大内需，这一点是萨默斯和罗格夫的共识。在特朗普减税计划中，主要有三大对象，第一是通过降低个人所得税提振个人消费需求，第二是给企业减负，促进私营部门的投资，第三是降低海外企业汇回的利润税，引导资金回流。财政政策的优势在于引导，而非“抢板凳”游戏，可以避免流动性的外溢效应，而且一旦需求起来了，低利率、低增长和通缩的问题都能得到缓解。关键的问题是，能否达到预期效果。

同时，新技术、新模式和新产品的创新并没有停止，新组织和新业态不断迭代，新制度的供给也在不断探索。根据熊彼特的创新理论，所谓创新就是要“建立一种新的生产函数”，即“生产要素的重新组合”，就是要把一种从来没有的关于生产要素和生产条件的“新组合”引进生产体系中去，以实现对生产要素或生产条件的“新组合”。人类进入21世纪，在信息技术推动下，知识社会的形成及其对创新的影响进一步被认识，创新被认为是各创新主体、创新要素交互复杂作用下的一种复杂涌现现象，是创新生态下技术进步与应用创新的创新双螺旋结构共同演进的产物，关注价值实现、关注用户参与的以人为本的创新2.0模式也成为新世纪对创新重新认识的探索和实践。同时，创新还会渗透到资本和劳动力要素之中，大大提升人力资本和物质资本的产出效率。

回到中国，唱衰中国的声音从来没有间断过。但是持续30多年的高速增长证明，中国一定有做得正确的地方。各家之言，均有合理的成分。后发优势的发挥成就了过去30年，但后发劣势的凸显也注定了未来一段时间内需要打一场改革攻坚战。十九大提出了中国进入新时代的历史判断，建设现代化经济体系成为未来一段时间的顶层设计框架，这就要求发展理念和模式的升级。新时代中国的发展逻辑，笔者认为需求侧靠的是全球化4.0和城市化2.0，代表路径分别是一带一路和深度城市化（即城市群战略）。供给侧就是工业化4.0和信息化2.0，推动供给侧结构性改革，靠研发、并购和创新驱动；还要加一个分配侧，那就是共同富裕和精准脱贫，以及通过要素价格和财税体制改革进行收入再分配和优化资源配置。

毕吉耀：2018年金融市场，资本未必会逐步流向美国

2018年02月08日 06:18 

始于2月2日的美股大调整，在隔了一个周末后未见消停，５日反而愈演愈烈，其中道琼斯工业平均指数一度大跌近１６００点，至收盘仍大跌１１７５．２１点，单日下跌点数创历史新高。

2017年美国股市不断创出新高，但为何2018年2月份开局如此不利？在由中国财政科学研究院与世界银行发展预测局共同举办“全球经济展望与经济风险形势分析”研讨会上，中国宏观经济研究院副院长毕吉耀给出了他的回答。

他认为2016年下半年以来的经济增长靠量化宽松推动，但是现在各国央行逐渐地将货币政策回归常态，但是欧洲央行或者日本银行退出量化宽松的速度和节奏可能要快于美联储。这种调整将带来债券、价格、股票市场以及资本流动的新变化，资本可能并不是我们想象的那样逐步向美国流动，这导致人们对美国股市的预期发生改变。

2007年以前，全球经济严重失衡，IMF和世界银行对这个问题很早就看出来了，也提出了全球失衡的严重性后果，但都认为是美元的崩溃引起全球经济动荡，但实际上是从美国的次贷危机爆发起来的。同样，去年这轮经济复苏从2016年下半年开始逐步加强，到2018年之前，IMF、世界银行也不断调高世界经济增长预期，但最终还是没有赶上实际的情况。去年全球经济增长速度应该好于IMF和世界银行的预测。所以，对于一个变化莫测的世界来说，我们任何的研究要想追踪它的发展态势确实很不容易。

 资本可能并不像我们想象的那样逐步流向美国

今年最大的问题是全球金融市场的大波动，美联储连续升息，并且开始缩表以后，美元汇率并没有上去，反而下跌了。实际上美国经济这一轮中间表现还是很不错的，特别美国的股市2017年不断创出新高，但是2月4日道琼斯指数下跌2.54%，开始回落。美元并没有如大家预期的那样，美联储加息，美元利率水平上升，美元走强，相反开启了一个弱势美元通道，为什么出现这种情况？很大的因素在于过去的一年可能是欧洲和日本的经济表现好于预期。所以，市场对未来欧洲央行和日本银行的货币政策回归常态化的期待可能要比美联储更强。也就是过去美联储的货币政策节奏基本上都已经反映到市场中去了。未来变化最大的，可能是欧洲央行或者日本银行退出量化宽松的速度和节奏要快于美联储。所以，未来可能全球美元和其他货币之间的汇率关系有很大的调整，这个调整变化肯定会带来一系列的债券、价格、股票市场，以及资本流动新的变化。也就是资本流动可能并不是我们想象的那样逐步向美国流动，可能反过来重新回到欧洲、日本，甚至包括一些经济表现好的新兴经济体。

这样一个变化会出现什么情况？很大程度上取决于欧洲央行和日本央行下一步货币政策的走向，现在还看不太清楚，但毫无疑问，市场的预期，日本欧洲可能也要逐步退出Q1，逐步收紧货币政策，力度有可能超过美国。所以，今年金融方面的一些波动可能要比2017年要大。2017年金融市场是比较稳定的，因为大家看得很清楚，欧洲和日本货币政策可能还滞后于美国，当时可能还没看到这两个经济体复苏的步伐，基础也很牢固，而且速度超出预期。所以，市场更多地关注美国，但是美联储的政策，包括它前瞻的引导都已经是反映到市场价格中去了。下一步最大的问题就是在欧洲和日本。所以，金融市场的变化可能是今年值得关注的，可能会引起动荡。

2016年下半年以来的经济增长靠量化宽松推动

我一直在考虑，这一轮从2016年下半年开始的经济增长，究竟是什么因素推动出来的。从2016年下半年开始，全球的生产、投资、贸易开始周期性复苏。特别在2017年的时候出现了一个非常快的增长态势，这个超出预期。究竟是什么原因推动的？是周期性的复苏因素，还是这十年来科技的进步推动新产业新动能的出现？还是很多国家结构性改革的措施促进经济发展方式的转变？我想这些因素可能都有。过去十年，包括中国在内，在结构改革方面，在转变经济增长模式方面做了不少工作，但是无论中国还是全球，经济增长最基本的推动方式没有变化。2017年中国经济增长超预期达到6.9%，这其中0.6个百分点来自商品和服务的拉动。去年全球经济好转以后带动我们的进出口，进出口带动的经济增长增加了0.6个百分点。在2016年、2015年，中国经济外需的拉动作用是负的，去年是正的。国内需求去年只有6.3个百分点。6.3个百分点里很大一块又靠基础设施投资拉动，基础设施投资仍然增长了19.8%。所以，如果今年我们进一步地去杠杆整顿地方债务的话，这块由政策主导的基础设施减下来，那中国经济增长速度可能会受影响。

过去十年经济结构有很大变化，各国针对危机的一些因素进行了很多调整，政策也有调整，但从根本来讲，最主要的还是宽松的财政货币政策，特别是量化宽松的货币政策连续刺激的结果。实际上也意味着金融危机以后企业部门、居民部门的高杠杆，它的不良资产其实都是通过量化宽松的方式转移到央行，央行量化宽松的货币政策，如日本央行大规模的购债，现在已经没有国债可买了。还有美联储的资产负债表规模已经达到了历史上前所未有的地步。所以，其实是把私人企业部门的不良资产通过这种方式转移到央行，使得企业部门逐步修复资产负债表，经济出现了一个回升。

问题来了，这轮增长上来以后，央行就要考虑逐渐地缩减资产负债表，逐渐地将货币政策回归常规，为下一轮的危机做准备，也就意味着2018年或者2019年未来一段时间的经济跟2017年比，很大程度上取决于主要国家央行货币政策的步伐。今年、明年的世界经济增长可能很大程度上取决于各国的财政货币政策回归常态的步骤和节奏。如果它的缩表提高利率速度过快，经济增长速度会很快回落；如果节奏把握得好，可能当前经济复苏比较快的增长势头可以延续下去。我认为，世界经济这一轮的复苏是周期性的，很大程度上还是靠量化宽松货币政策推动的。

新兴经济体的收入情况可能还会得到提升

全球经济好转主要表现为主要发达经济体美国持续的复苏，欧洲和日本好于预期，新兴经济体同样也是好于预期。这里面除了印度相对确定以外，最主要的是俄罗斯和巴西这两个大的经济体前两年是衰退的，但去年都是恢复增长的。这样一来全球经济整个态势就比较好。

从今明两年的情况看，如果美元重新进入贬值通道，全球经济在复苏，需求变得增强，以石油为代表的大宗商品价格还会稳步上扬，这样一来，新兴经济体的收入情况可能还会得到提升。所以，今明两年世界经济可能还是一个比较好的态势。但是2017年、2018年可能会是个高点，2019年速度可能会有所回落。总的来说，国际金融危机十年以后的世界经济出现了一个难得的大家比较喜悦的态势。一个就是目前全球经济增长速度在金融危机这几年是最高的，另一个表现，全球的贸易量增长速度开始重新快于世界经济的增长。当然，另外一个问题，2017年全球直接投资比出现了下降，这个值得注意。总之，世界经济确实处在危机以来的最好的时期，但同时财政金融风险方面可能会影响当前全球经济表现的重要方面。

到底是加息还是不加，全球货币政策怎么缩？

2018-02-01 06:45:24

【美联储如何加息缩表？】

　　中国国际经济交流中心副总经济师张永军说，美联储自2014年底开启货币政策正常化进程，先是退出大规模资产购买计划，随后自2015年底开始逐步加息。缩减资产负债表于2017年10月正式启动，缩表将采取停止到期资产再投资与主动出售中长期国债和抵押支持债券（MBS)相结合的方式。预计整个进程超过5年，即至2022年、2023年左右结束。

　　中央财经大学金融学院副院长谭小芬说，根据美联储测算，收缩的理想规模在2.3万亿到3.5万亿美元左右。他介绍说，美联储的退出政策有几种：第一阶段放缓资产负债表扩张现在已结束，目前处于资产负债表自动缩减的第二个阶段。如果到期资产较多，美联储还会调整资产负债表结构，调整工具包括提高超额准备金利率、扩大逆回购协议、发起定期存款凭证等。美联储还可直接缩减资产负债表规模，主动出售资产。

　　谭小芬分析，美国的国债和机构债期限目前都较长，国债集中在1-5年和5-10年，MBS基本集中在10年以上，“如果等自动收缩的话，肯定不太现实”。

　　国金证券首席宏观分析师边泉水认为，2018年全球货币政策已确定进入紧缩周期，不过紧缩的路径较缓慢，且“慢”不代表没有风险。他说，历史上日本和欧洲央行两次缩表都失败了，即便美联储水平在全球央行里较高，“我们应承认这个活很难做”，未来“需密切跟踪”。

　　【欧洲、日本为何不跟？】

　　中国银行首席研究员宗良判断，本次全球货币政策转向出现一些新特征。不仅是美国经济复苏、美联储加息和美元升值未保持同步，欧元区、日本和英国央行的货币收缩政策也未同步。

　　张永军说，近期欧洲央行收缩货币政策的方式是缩减资产购买规模，英国央行则是提高利率。发达经济体主要央行里，只有日本按兵不动。根据日本央行副行长和行长近日表态判断，短期内日本也不大可能采取实质性货币紧缩措施。

　　分析出现上述现象的原因，张永军说，货币政策收缩需要跟市场和实际经济运行状况逐步调整、相互适应。宏观调控四大目标里面，央行首要目标是价格水平稳定，美欧日几大央行都设定了2%的目标通胀率，美国实际上已达到目标区间，再加上整体经济和就业状况较好，所以美国的货币政策调整力度较大。

　　欧盟长期平均通胀率是1.72%，现在通胀率是1.4%，离目标2%的通胀率还有差距。所以现在欧洲央行采取的力度弱于美联储，在维持利率不变的情况下，适当减少购买资产规模。日本不采取动作是因为，现在的通胀率和原来定的2%目标还有相当大差距。

　　张永军说，欧洲近年来经济好转很大程度上来自欧元兑美元贬值带动的贸易顺差扩大。如果现在欧元加息，就很难保持竞争力。同理，日本经济增长一个重要因素就是日元大幅贬值。因此，目前欧洲和日本央行都保持谨慎，各主要经济体在出台货币政策时，正不断试探、相互磨合。

　　宗良说，各国在整体紧缩背景下，保持较灵活空间，实际上为全球提供了重要的流动性，“相当于是对美元流动性的依赖比过去弱了”。此外，全球资本流向出现分化，不再像过去那样，全部流向美国，也有部分资本流向欧元区和中国。这说明，“中国有良好营商环境非常重要，才能保证中国成为全球投资的重要热点”。

　　【中国如何应对外溢效应？】

　　除打造良好营商环境外，中国还应做哪些准备，应对货币收缩的外溢效应？

　　宗良建议，首先要保持中国经济的高质量增长，这是重要基础。第二，稳步推进金融市场的开放和资本项目可兑换。第三，如果遭遇美元贬值和资本流入加大的情况，要注意防止房地产和资本市场泡沫。在人民币汇率升值的背景下，防泡沫；在人民币贬值时，防流出。

　　第四，完善汇率形成机制，保持合理外汇储备，管控好汇率风险，汇率机制保持均衡状态下的稳定。他说，在美国准备发债的背景下，购买和出售美国国债会影响其价格，可成为谈判砝码。

　　第五，完善资金流动机制，形成有效风险管控体系。第六，稳步推进人民币国际化，不断提升人民币国际地位。第七，加强国际金融合作，推动中国与“一带一路”沿线国家成为全球资金汇聚地。

美联储拟年底宣布计划退出量化宽松政策

2017-04-04 4:14 AM

【大纪元2017年04月04日讯】（大纪元记者林燕综合报导）美国整体经济走势良好，促使货币政策变动的外因已成熟，美联储（Fed）拟在今年稍后宣布计划退出量化宽松政策。届时，美国、欧洲以及中国的央行明年可能都会调整宽松的货币政策。

现在市场的预期是美联储年内再升息两次，到年底时暂停升息，开始缩小持有公债及其它证券规模，然后评估市场反应，或视情况再决定明年是否恢复升息。

美国宏观经济走势显示，货币政策变动的外在条件已略显成熟。第一、资产负债表规模已占国内生产总值（GDP）的23%。自2008年金融危机后，美联储实施了一系列非常规的货币政策工具，主要为量化宽松（Quantitative Easing, QE）政策。其先后在2008、2010以及2012年三度推出量化宽松政策，主要购买MBS和国债，9年来使得资产负债表规模从不到1兆美元增加到目前的4.5兆美元，占国内生产总值（GDP）的比重也从6%上升到23%。

为此，美联储曾多次在不同场合表示有意缩减资产负债表，使货币政策正常化；可能会直接抛售持有的到期证券，或停止到期资产再投资，以此缩减资产负债表。开始缩表后，意味着美联储执行紧缩的货币政策，那么长期利率料会上升。

第二、美联储高层的说法暗示会在生息结束后，开始缓慢缩减资产负债表。在刚结束的2017年3月议息会议中，纽约联邦储备银行总裁杜雷（Dudley）说:“当我们决定让资产负债表正常化，可能会同时决定暂停一阵子升息”。此隐寓下半年生息结束后，会开始收缩资产负债表。

2017年3月，美联储上调基准利率25个基点，至0.75%—1%之间。外界预估今年年内还有两次加息机会，美联储主席耶伦（Janet Yellen）在新闻发布会上未给出缩减资产负债表的时间表，并再三表示美联储加息会十分谨慎，视通货膨胀率以及充分就业等市场前瞻指标而定。

第三、二月分的个人消费支出物价指数首次超过美联储2%的通胀目标。2017年3月31日美公布的二月个人消费支出物价指数（PCE）达到2.1%，五年来首次超越2%的通膨目标。而核心PCE平减指数也达到1.8%，创五年来高点，美联储之前预测年底可接受的PCE指数为1.9%。通膨上升显示整体经济的闲置生产能力正在缩小，也为美联储创造进一步升息及缩减资产负债表的空间。

数量宽松货币政策退出的细节目前正在研究中。2017年3月14—15日，美联储召开会议，曾讨论此议题，偏向逐步减少再投资金额，以避免对经济造成冲击，而非骤然停止。杜雷表示，目前“只是在进行模拟。我们不会让市场认为美联储将进行大手笔行动”。

据悉，美联储内部的经济学者已经开始讨论是同时减缓对国债及房贷担保证券的再投资额，或先针对其中一项。而美联储现在就对外释放数量宽松政策的计划退出事宜，也是在预先消除美联储官员换届，可能引发的不确定性。

全球主要央行实施的数量宽松政策接近尾声，外界预期美联储与欧洲央行（ECB）都可能在今年底前，做出退出数量宽松政策的重大政策宣布，而中国人民银行（央行）干预外汇市场的行动已使资产缩小，可能明年就只剩日本央行继续执行该政策。

美日欧量化宽松的历史和未来

2016-12-22 15:39

作者  莫尼塔宏观研究  钟正生

1美国量化宽松历程

美国曾于2008年10月、2010年11月和2012年9月先后启动三轮量化宽松政策。第一轮量化宽松政策(QE1)斥资6000亿美元，收购包括房利美和房地美在内的政府支持房贷机构发行的债券及抵押贷款支持证券，该政策在弥补流动性短缺，刺激经济复苏方面起到积极的作用。第二轮量化宽松政策(QE2)为6000亿美元的国债购买计划，通过美联署每月投入约750亿美元购买国债(连续8个月)。第三轮量化宽松政策（QE3）为没有截止期限的购买计划，每月购买400亿美元抵押支持债券，并且在2013年1月开始增加到850亿美元。之后随着美国经济逐渐转好，美联储在同年9月将购债速度减小到每月650亿美元。最终在2014年10月29号，美国的QE计划全部停止，共计购买了4.5万亿美元的资产。

第一轮量化宽松货币政策以危机救助为主要目标。第一轮量化宽松货币政策使得金融市场流动性得到一定程度缓解，避免了金融机构连续倒闭潮的进一步延伸，并使得投资者信心逐步恢复。但这轮宽松仅解决了金融市场中存在的短期结构性问题，金融机构在获取救助资金后多存放在超额准备金账户，并未通过信贷等手段向实体经济注入，美国经济面临的中长期问题仍未得到有效解决。通胀放缓、失业率高企、消费和投资不足等现象仍然延续，迫使美联储不到半年就推出了第二轮量化宽松。

第二轮量化宽松货币政策以刺激中长期经济增长为主要目标。此时货币政策以加强中长期国债购买为特征。在本轮计划推出后，美国经济在2011年初出现较为强劲的复苏势头，通胀预期也大幅走高。但不足之处在于，第二轮量化宽松货币政策持续时间相对有限，并未带来美国失业率的持续下行，美国经济需求不足的现象仍未得到有效改善。尽管美联储采取了“扭转操作”对持续施压长债收益率，但政策效果相对不明显，未来经济走势仍面临较大的不确定性。

与QE1和QE2相比，QE3的特点是：目标直指按揭市场。QE3资产购买对象集中于 mortgage-backed securities (MBS)，且没有限制购买量。美联储期望此举可以对引导抵押贷款利率下行，刺激购房与再融资活动，巩固房地产市场的向好趋势。QE3的效果确实较为显著，美国失业率稳定下行，恢复到危机之前的水平（图表2）；贷款利率逐渐降至低位，信贷增长强劲有力（图表3）；资产价格增长迅速，房屋价格稳步回升，股票市场也屡创新高（图表4）。2014年10月，美国失业率下行至5.7%的危机以来新低，通胀很好地维持在2%左右，基本达到了此轮宽松的预期目标（图表5）。随后，美联储宣布停止资产购买计划。

With QE3, the Fed announced it would buy $40 billion in mortgage-backed securities from member Federal Reserve banks. This took the toxic assets, comprised primarily of subprime mortgages, off the banks' hands. The extra funds allowed the banks to increase lending. This increase in the money supply stimulates demand by giving businesses more money to expand, and shoppers more credit to buy things with.

QE3 also continued Operation Twist, begun in September 2011. This was a program where the Fed sold its short-term Treasury bills and used the funds to buy 10-year Treasury notes. Combined, these two purchases will add $85 billion of liquidity to the economy.

2美国货币政策正常化空间有限

长达六年的量化宽松货币政策，使美联储的资产负债表规模迅速膨胀，约为4.5万亿美元。随着美国经济逐渐恢复，QE也完成了它的使命，但货币政策如何正常化成为了新的难题。2013年5月，伯南克宣布美联储将逐步退出量化宽松后，就曾造成全球金融市场的急剧动荡。目前，美联储已经停止了量化宽松政策，并走上了加息之路。2016年12月，美联储进行了2年内的第二次加息，一向偏鸽派的耶伦在本次会议上转而变鹰，包括她在内的几位美联储官员甚至都提到缩减美联储资产负债表（简称“缩表”），这种态度引起市场担心。那么，美联储是否会进行“缩表”呢?

美联储“缩表”不会很快到来。我们在文章《美联储离“缩表”有多远？》中提到，美联储“缩表”不会缺席。相对于加息，缩表有许多好处，包括释放长期优质资产、回收投机性资金、灵活影响长端利率等。不过，缩表相对加息来说，政策效果较为刚猛，且美联储持有的债券结构偏长期，“缩表”大概率将以停止到期国债再投资的方式渐进进行。而且，美联储购买了大量MBS，减持MBS会威胁到美国房地产市场的复苏，而房地产是本轮美国经济企稳的重要支撑，在经济复苏基础尚不牢固的情况下，美联储对于减持MBS将会更加谨慎。耶伦在12月的会议上也提到，美联储会在未来某个合适的时机进行“缩表”，但具体何时还不确定，且即便“缩表”也会采取再投资的方式，这些都应证了我们今年年中时的判断。

快速收紧货币政策亦有风险。在次贷危机后，各国央行的货币宽松导致了全球资产的关联性加强。在HeleneRey提出的金融周期理论中，全球资产价格、信贷增长和资本流动之间共同遵循着一种金融周期，这种周期的决定因素就是市场对央行的宽松预期以及恐慌情绪（通常以VIX来度量）。新兴市场国家的资产价格对这种金融周期尤其敏感，且这种周期甚至可能与一国的宏观条件背离，也会影响该国货币政策的独立性和自主性。作为决定该周期走向的核心影响因素，美国、欧洲等大国的进行货币政策决策时，当需小心谨慎，避免外溢效应的过度泛滥。今年英国退欧公投期间，各国央行一致承诺动用各种宽松政策保证市场流动性，就是出于稳定市场预期的考虑。特朗普当选后，再通胀预期甚嚣尘上，全球债券遭受抛售，美元回流对新兴市场的冲击尤其剧烈，这是货币政策负的外溢效应的又一集中体现。我们预计明年美联储加息进程仍将非常平缓，其节奏除了取决于美国经济数据之外，对全球金融市场冲击的风险亦在考虑之列。

为什么美国的量化宽松政策效果最好？

多轮QE之后，发达经济体中只有美国经济出现了明显复苏。美国经济在2011年3月即回到了危机前的最高水平，而欧洲和日本都经历了远比美国剧烈的经济倒退，欧洲在2015年后才基本回到危机前GDP水平，日本总产出至今仍同8年前区别不大（图表6）。对比美日欧QE产生的不同效果，我们发现源自如下关键区别：

1反应速度不同

相较欧洲央行与日本央行的迟缓，美联储对次贷危机的反应更及时，货币宽松也更加激进、快速。2007年次贷危机爆发后，美联储迅速开启降息进程，并用一年半时间把联邦基金利率从5.26%降到几乎为零，并维持该水平长达6年之久。而美联储的MBS购买行动也是在雷曼兄弟破产后的第二个月就开启。

反观欧洲与日本，反应速度就慢很多。由于对危机的严重程度估计不足，以及德国等欧元区核心国家对通胀过于担心（当时的通胀水平上升至3%左右），欧洲央行在宽松道路上一直犹豫不前。2008年次贷危机征兆显现后，欧洲央行甚至进行了两次加息操作，直到雷曼兄弟破产后，才在当年10月首次降息。但随后的降息力度也明显不足，欧央行花费了6年之久才在2014年将利率下降到0附近（图表7）。日本央行的行动也较拖延，2008年10月危机确定后才开始降息。也因其利率水平本就较低，随后多年的基准利率一直维持在0.1%的水平，直到今年年初实行负利率开始新一轮宽松。

2宽松力度不同

美联储对次贷危机认识清晰，展现出复苏经济的坚定意志，建立了良好的信誉。其大幅度降息和资产购买计划，配合以不断的公开声明，强化了投资者对美联储稳定金融市场的信心。这也进一步加强了美联储“前瞻性指引”的效果，形成良性互动。而欧洲央行政策法律限制较多，单一债券品种33%的购买上限限制了央行的购买力度，按出资比例（capitalkey）分派购债金额的规定则导致资金较多流入了危机并不严重但出资比例较高的国家。这些法律限制使得欧央行的政策效果大打打折。欧央行官员的坚定言论与政策力度的不足形成鲜明反差，造成了市场对其信心的不断丧失，进一步降低了宽松政策的效果，形成恶性循环。

危机后美联储资产负债表快速扩张，规模远超欧央行和日央行（图表8）。且在三次QE间隙也没有明显的缩表动作。相反，欧洲央行的资产在2012年中至2014年末期间大幅减少，购债规模下降，货币投放明显减少，这直接影响了欧元区的流动性，对危机重重的欧洲经济可谓雪上加霜。日本央行虽已持续进行多年QE，但在安倍上台之前都只算小打小闹，央行扩表速度非常缓慢。应该说，欧日央行宽松力度不足，与其对通胀的过度担忧有关，二者都曾多次提到QE对通胀可能带来的风险。然而，欧日自始至终没有面临比美国更严峻的通胀形势。美联储在危机期间几乎放弃了对于通胀风险的考虑，将核心目标锁定在降低失业率和防止产出下滑上。

3购债结构不同

美联储购买了大量的MBS，而欧日则以购买国债为主。从央行购买债券的品种上来看，欧洲央行和日本央行主要购买的是国债。欧洲央行购买国债占总购买资产的比重为81%，日本更是高达96%以上。美联储购债品种更加多样化，国债购买规模只占总体的59%，剩下大部分为MBS（图表9）。美联储在QE3阶段购债对象完全为MBS，且完全不限制后期购买规模。由于MBS与房地产市场直接相关，美联储大规模购买计划拉低了按揭贷款利率，提高了房屋持有人的再融资能力，进而直接拉动了房地产的回暖和总需求的回升，对于居民消费水平的提升也更为直接。美联储此举是其量化宽松效果好于欧日的关键因素。

4金融市场结构不同

美国直接融资为主的金融结构使资金更容易传导到高风险项目，复苏活力更强。美国拥有世界上最大、最发达的资本市场。上市公司众多，交易规模和品种均首屈一指。通过发达的直接融资市场，QE提供的刺激资金可以快速传导到不同风险构成的资产上，企业也可以及时和风险偏好相符的投资者对接。

以日德为代表的大陆法系国家则更多采用间接融资模式，企业对外融资主要通过向银行等中介金融机构贷款。而且欧洲中小企业居多，在资本市场直接融资难度相对较大，主要还是依靠银行借贷。欧洲企业融资总量中银行贷款等间接融资占80%以上，股票、公司债券等直接融资仅占10%（图表10）。

雪上加霜的是，次贷危机后企业坏账大量堆积，不良贷款率高企，风险资产作为抵押品的价值降低，使得银行风险偏好持续低迷。银行为了满足严格的监管要求，必须持有足够多的安全资产，于是大部分欧日银行并未减少债券持有量，从而令QE的实施效果打了很大的折扣。这也是在目前极低的融资成本环境下，欧洲和日本银行业信贷投放依然受阻的重要原因。

5居民资产结构不同

与融资模式相对应的是居民的金融资产结构，欧元区居民持有金融资产比例较低，资产价格上升未必就能带动居民财富明显增加。欧元区家庭金融资产占收入比例仅为美国家庭的一半。从金融资产的结构来看，欧元区居民持有的金融资产以现金和存款为主，占比为40%左右，远高于美国的15%；持有股票的比例不到30%，远低于美国的50%（图表11）。所以欧元区QE推动的资产价格提升带来的财富效应有限，很难转化成消费推动增长。

6居民消费倾向不同

美国人信奉的消费理念是“用别人的钱买自己的梦”，这其实是居民消费的杠杆化。截至2007年底，美国家庭负债占美国GDP的95%以上。次贷危机后，美国家庭开启了去杠杆化进程，降低消费，增加储蓄，以缓冲家庭净资产的萎缩。经过几年调整，2013年第三季度，美国家庭部门债务自次贷危机以来首度走高，这意味着美国家庭停止了净偿还债务（图表12）。今年4月，美国个人消费支出增速创近7年之最。

美国家庭消费的企稳得益于美联储大量购买MBS对私人部门资产负债表的修复。经过一段痛苦的“去杠杆化”之后，家庭可以将原来用于偿债的部分收入用于消费。2010-2015年美国经济年均实现2.16%温和增长，私人消费平均拉动美国GDP增长1.46个百分点（图表13），对经济增长的贡献率平均达到70%，消费占GDP比重提升至68.1%。相比之下，欧洲居民加杠杆受到高企失业率的制约，日本则面临着老龄化和年轻一代厌恶消费的困境，因此欧元区和日本居民消费对经济增长的贡献微乎其微（图表13）。

从货币到财政

对比美日欧的情况可以看出，美国量化宽松的效果明显好于日本和欧洲，不仅因为美国反应及时、力度够大，还因为美联储对MBS等风险资产的大量购买，这为金融机构资产负债表的修复创造了条件，进而有助于打通从“宽货币”到“宽信贷”的传导链条。美国的金融市场以直接融资为主，债券市场的广度和深度也更有利于量化宽松的传导效率。最后，风险偏好更高也更爱消费的美国居民也助推了QE的效果。

当然，美国早已退出量化宽松政策，一方面是因为预期效果已经达到；另一方面是因为长期量化宽松也带来一些显而易见的负效应，例如资金脱实向虚、催生资产泡沫等。全球市场也在大水漫灌之下变得高度同步，资产价格、信贷增长和资本流动共同遵循着一种金融周期，这种周期的决定因素正是宽松预期和恐慌情绪（图表14）。所以，未来政策发力的方向更可能偏向于财政政策，因为财政扩张可能带来的负面效应目前来看不会很大。第一个负效应是通胀失控。但现在全球面临的更可能是如何更快地拥抱通胀。即便未来通胀失控，央行对抗通胀也要比对抗通缩有经验。第二个负效应是挤出效应。即政府投资挤出私人投资。但在全球低利率甚至负利率的新常态下，政府投资其实可能会对私人投资产生挤入效应。

鼓吹大搞基建和减税的特朗普顺应了从货币政策转向财政政策的趋势。市场对特朗普领导下的美国充满期待，美元、美股、美债等资产都快速变动。不过，欧美之所以一开始未更早推行财政扩张也有其原因：财政发力难度远高于货币扩张，政府会面临赤字率的约束，以及国会和地方政府的牵制。日本进行财政刺激的历史悠久，但今年8月公布的28万亿日元财政刺激措施中，预算内支出仅有4.6万亿日元，同时日本央行的宽松力道不足预期。“雷声大雨点小”和货币宽松的配合不够，导致了日本的财政刺激效果不佳。

我们对未来财政政策的发力空间持保留态度，过分乐观或将以更大的悲观收场。同时，继续看好“直升机撒钱”（或赤字货币化）这种结合了财政与货币的双宽松工具。历史证明，在控制得当的前提下，其拉动经济的效果较为显著。我们不用一味排斥新工具，既然欧日央行可以接受“负利率”，“直升机撒钱”这一货币政策的“终极创新”还会远吗？（完）

股市有风险，投资需谨慎。本文仅供受众参考，不代表任何投资建议，任何参考本文所作的投资决策皆为受众自行独立作出，造成的经济、财务或其他风险均由受众自担。

“末日博士”麦嘉华警告：美国市场正身处“巨大泡沫”之中

Friday, February 16, 2018

Marc Faber: Holding Cash Might be the Gun Powder You Need in the Next Collapse

First interview up, Louis Navellier of Navellier & Associates notes that the best corporate earnings in 6 years and tax cuts could spur forward the already lofty US equities markets in 2018.

Dividend yielding stocks may be preferable in 2018, but caution is advisable before chasing high yields, which only magnifies risk / volatility. 

The host / guest concur that NVIDIA (NVDA) shares are appealing, due in part to record demand for their superior crypto-mining GPUs, a top holding of our guest. Louis Navellier also holds UCTT, Ultra Clean Holdings, and Chinese stocks in anticipation of the Morgan Stanley Chinese stock index update, including the Twitter of China, WEBCO, ticker WB. Another key holding, Align Technologies, ALGN, maker of the popular dental tool, Invisalign is in his portfolio. 

Outside of the equities markets, our guest is also adding copper and lithium contracts amid the auto battery revolution, including FMC corp and Sociedad Quimica Y Minera (SQM). Next up, globally renowned economist and editor of the GloomBoomDoom report, Dr. Marc Faber returns with his outlook on the financial markets for 2018. 

Due to excessive expansion, of central bank balance sheets, global equities prices may be overextended as robust economic conditions are heavily dependent on inflated asset prices, including real estate and cryptos. Investors will turn away from the bubble markets to the precious metals, which will likely be next to outperform competing asset classes. 

Although the Bitcoin mania reached a fevered pitch recently, approaching a total market cap for of $1 trillion (entire sector), Dr. Faber suggests that cryptos could continue to gain popularity after the current correction and increase another 20 fold to $10 trillion, rivaling the $7 trillion gold market, due in part to the limited supply of the top digital coins (figure 1.1.). Case in point, during the month long Bitcoin correction, Ethereum, arguably the silver to Bitcoin's gold, advanced over 100%, offsetting much of the selling - sector rotation is oftentimes viewed as a sign of bull market indication. 

The guest / host concur, investment portfolio diversification is key to navigating through record market volatility and impending bubble implosions. Dr. Faber finds cash the most neglected asset class; holding currency could yield the gun powder necessary to procure discounted investment assets, following imminent price plunges.

2017-06-01 10:23:37

FX168财经报社(香港)讯 素有“末日博士”之称的知名投资者麦嘉华(Marc Faber)相信，美国市场眼下处于巨大的泡沫之中，当清算的日子到来时，投资者可能会损失一半的资金。

麦嘉华周三(2017年5月31日)接受CNBC采访时说道：“一切都有泡沫。没有什么资产的价格是非常低的。”对于那些多年来一直关注麦嘉华的人而言，他的悲观预测应该不会令人感到意外。

近期美国股市展开强劲反弹，并不断刷新纪录高位。

麦嘉华表示：“我们面临1999年至2000年时的情况。”他指的是当时的科技股泡沫及随后的崩盘。他说道：“总有一天，这种泡沫会破裂。”当这种情况发生时，人们将损失50%的资产。

因憧憬美国总统特朗普(Donald Trump)会公布一系列促增长的政策举措，自2016年11月以来标普500指数和道指收获两位数涨幅；但近期外界对于美股高估值的担忧也在与日俱增。

麦嘉华称：“我不认同特朗普对市场和经济有好处的观点，他的一些言论和行动对美国并不有利。”

由于特朗普难以将其承诺的政策付诸实践，自胜选以来的市场乐观情绪正在逐渐散去。不过，一些分析师依然相信，股市牛市仍然完好无损。不过麦嘉华并不这么认为。他认为，在当前的经济复苏阶段，消费依然相对疲弱，他预计，随着金融资产价格攀升，薪资会下降，美国经济将进一步走弱。

眼下没有什么能让麦嘉华看好美国市场。他相信，总有一天科技巨头特斯拉(Tesla Inc.)、亚马逊(Amazon.com Inc.)和Netflix Inc.会在单日内暴跌10%。上述三家公司股价表现跑赢大盘，帮助纳指在过去6个月内上涨近20%。

与此同时，麦嘉华喜欢美国国债，因为它们保证了“一定的收益率”，特别是在日本和欧洲大部分地区利率接近于零的情况下。

但美债或许是唯一受到麦嘉华青睐的美国资产。事实上，他更偏爱欧洲资产和黄金，他对股票和债券投资的90%都是新兴市场。

华尔街再现千点暴跌“惨剧” 罗杰斯预警“生平所见最大熊市”

2018-02-09 08:44:59

FX168财经报社(香港)讯 “黑色星期一”的可怕场景还历历在目，华尔街周四又遭到“血洗”，道指再度崩跌逾千点。美国股市自近期历史高点已经回落逾10%，进入了公认的所谓回调。有市场人士警告称，近日的暴跌为市场转折点，“大熊市”即将到来，而世界顶级投资大师罗杰斯(Jim Rogers)周五最新表示，股市的下一个熊市将比他经历过的任何市场低迷期都要更加惨重。

道指周四(2月8日)收盘暴跌1032.89点，跌幅4.15%，报23,860.46点。

道指进入回调区间。这是道指在过去五天中第三次下跌超过500点。

标普500指数收低3.75%，至2,581.08点，至去年11月17日以来最低。标普500指数比1月26日的历史最高水平下跌逾10%，进入了公认的所谓回调，且抹掉今年以来全部涨幅。

在这个过程中，标普500指数自上周以来跌破了50日和100日均线，一些技术分析师由此瞄准200日均线——英国脱欧公投以来尚未失守过的水平。这个关口目前接近2,538点，较该指数上个月触及的历史高点要低12%。

根据Bespoke Investment Group，这是自2009年3月牛市开始以来，标普500指数第四次出现回调。下面这张来自Yardeni Research的图表显示了自2009年以来市场调整和熊市表现。

Voya Investment Management首席市场策略师Doug Cote说：“一些巨额资金玩家押注低利率持续，他们现在不得不对这些交易平仓，他们现在可能完全处于恐慌状态。”

华尔街经历疯狂的一周

对于华尔街来说，过去五个交易日可以说是“前所未有”，有大逆转，但更多则充斥着暴跌。

这一轮暴跌始于上周五 (2018年2月2日），当日美国非农报告显示新增就业岗位超出预期，同时平均小时薪资创下2009年来最大月度涨幅，激发对于通胀攀升的预期。这引发外界对美联储较预期更快加息的预期，导致债券价格暴跌，10年期美债收益率攀升至四年高点。

上周五(2018年2月2日），标普500指数重挫逾2%，创下2016年9月以来最糟糕的单日表现，上周表现也是两年来最差。

本周一(2018年2月5日），道指一度暴跌近1,600点，最终收盘大跌1,175点，创下史上最大点数跌幅。

美股道指在周二(2018年2月6日）开盘后一度暴跌567点。但股市很快扭转跌势，最终收盘上涨了567点。日内波动幅度超过1,000点。

周三(2018年2月7日）标普500指数收跌0.5%，至2,681.66点，盘中一度上涨1.2%，录得自2016年2月以来最大单日逆转记录。道指收低19.42点，收于24893.35点，为自2015年8月以来最大的一次逆转。该指数盘中一度上涨多达381点，跌幅则高达127点。

在上周五(2018年2月2日）暴跌之前，标普500指数年内已经上涨了5.6%，而道指涨幅则接近6%。两者最近一次收盘创纪录新高是在1月26日。1月16日道指有史以来首次收盘超过26,000点。

股市大熊将至？

分析师认为，美国加息预期升温，是本轮股市大跌的催化剂。市场的抛售潮似乎让交易员们的前景变得黯淡，他们认为美联储将会像今年所暗示的那样提高利率。

市场一直在消化美联储今年加息三次的预期，但一些美联储官员暗示，可能会加息四次。根据利率期货显示，美联储3月加息概率超过70%。

爱马仕投资管理公司(Hermes Investment Management)投资主管Eoin Murray在周四发表的一份研究报告中说：“信贷危机以来最严重的市场下跌使得市场迅速关注我们对反弹持续性的担忧。”

股市已连续上升约9年时间，为历史上的第二大牛市。在此期间，主要股指上涨了约300%，不包括股息。尽管如此，在过去一年中，许多市场观察人士对创纪录的牛市行情持怀疑态度，他们经常警告股市估值过高。人们认为，所谓的“虚高资产价格”的主要驱动因素，在一定程度上是源于全球同步增长、交易员的狂热情绪以及央行的长期刺激措施。

有市场人士警告称，本周早些时候股市的暴跌应该被视为一个转折点，“大熊市”即将到来。

Murray认为，央行的紧缩政策，或者至少是危机后的宽松货币政策的终结，无疑将是一种挑战。

Kairos Investment Management首席投资官Michele Gesualdi说道：““真正的问题是，我们正处于资本市场的转折点…坦率地说，我们正处于事情将会显著改变的阶段。”Gesualdi警告称，“大熊市”即将到来。

BK资产管理公司(BK Asset Management)外汇策略董事总经理Boris Schlossberg在接受CNBC采访时说道：“股市反弹是很自然的事情，但我认为，从长期来看，派对肯定已经结束了。”

Schlossberg预计，股市未来将面临更多“痛苦”。他表示，这类事件通常不会“昙花一现”。他补充道：“他们倾向于有更多的延续，所以我在当前逢低买入会相当谨慎。”

Piper Jaffray首席市场技术Craig Johnson早在2012年就预见到了此轮牛市，他于1月11日向Market Watch表示，标准普尔500指数可能会下挫20%，这主要是因为10年期美国国债收益率的上升预示着长达35年的债券牛市已经完结。Johnson警告称，最糟糕的情况还没有到来。

Johnson预计，股市震荡将持续30、60或90天，他认为道指和标普500指数将大幅下跌。

据彭博报道，罗杰斯(Jim Rogers)周五最新表示，股市的下一个熊市将比他经历过的任何市场低迷期都要更加惨重。这是因为自金融危机以来，全球经济中积累了更多的债务，尤其是在美国。

尽管罗杰斯并不是说，美股现在即将进入熊市，也不是说知道他们何时会进入熊市，但他声称，他对美股周四恢复跌势并不感到意外，他预计股市将继续下跌。

身为罗杰斯控股公司(Rogers Holdings Inc.)主席的罗杰斯在接受采访时说：“当我们再次遭遇熊市时，这将是我们一生中最糟糕的一次。债务到处都是，而且现在要比之前高得多。”

罗杰斯预计，在美联储提高借贷成本之前，股市都会感到“惶恐不安”。他说，这将是股市再次上涨的时候。

罗杰斯说道：“我在(确定)市场时机上非常糟糕。但市场可能会持续低迷，直到2018年3月份加息，看起来到时市场会反弹。”

市场“风暴”可能刚开始？

海外知名财经网站CNBC周三撰文称，如果历史趋势持续下去，撼动市场的波动性风暴可能刚刚开始。

随着市场经历了两年以来首次重大回调，跟踪市场波动的产品开始受到关注。做空市场波动的交易所交易产品(ETP)已遭重创，有些甚至已被清算。不过，根据DataTrek Research，在2018年2月份看到这种行为与过去几十年里的市场模式并不一致。

交易员看跌股市波动率已有多年，这导致相关的交易所交易产品资产规模创下逾30亿美元的纪录高位。但在VIX大幅飙升之后，这项广受喜欢的做空波动率策略遭到“棒喝”。

DataTrek Research发现，自1990年问世以来，VIX只有一次是在2018年2月份成为当年峰值。DataTrek创始人Nick Colas周三表示：“美国股市波动性深受季节性因素的影响。”

尽管许多投资者可能希望，今年最糟糕的时刻已经过去，但历史并不支持这一点。这是由于这一指标自从问世以来，2018年2月份是当年峰值水平的次数只出现过一次——有趣的是，这唯一的一次发生在2016年初市场动荡时期。

根据历史统计，VIX见顶情况多数集中在每年的8月份和10月份，占到年度高点总数的36%，加上2018年1月份的话，这一比例达到了50%。

在2018年，这一趋势尤其值得注意，因为11月美国将有中期选举。尽管国会通过税改案成为特朗普上任后的一大胜利，但特朗普的民调支持率依旧起起伏伏，目前徘徊在40%左右。

2018年11月美国中期选举将改选众议院所有435个席位、而100席位的联邦参议院也将改选34席，这将是特朗普就任后第一次全国性的政绩检验。若特朗普所在共和党在中期选举中未能取得多少席位，则其后的医改、基改等等政策措施都将受到阻碍。

Colas写道：“2018年8月将是美国中期选举活动的高峰期。还将有足够的时间来看看最近通过的税收改革方案对消费者支出和商业投资的真正影响。而且，这也是一个典型的波动高峰期。”

对冲基金老兵Stephen Diggle表示，随着债券和股票都被高估，波动性回归的局面将继续存在。Diggle联合创立的对冲基金曾在全球金融危机最严重时期大赚27亿美元。

身为新加坡家族理财室Vulpes Investment Management首席执行官的Diggle表示：“我认为，短期内波动性可能仍将高企，VIX也是如此。长期以来，一直有如此多的波动性抛售者，以致市场在一段时间内严重失衡。”